人民幣大幅貶值的代價【亞克力有機玻璃制品】

12月外匯(hui)(hui)儲備大(da)(da)(da)幅(fu)減少1079億美(mei)元(yuan)，創單月歷史(shi)新高。究其原因，當月人(ren)民(min)幣大(da)(da)(da)幅(fu)貶(bian)值，加劇市(shi)場(chang)(chang)(chang)恐慌情緒(xu)，進(jin)而導(dao)致(zhi)企業(ye)、個人(ren)競相換匯(hui)(hui)，資(zi)本大(da)(da)(da)幅(fu)流出是(shi)主要原因。同時(shi)，考(kao)慮到當前股市(shi)與外匯(hui)(hui)市(shi)場(chang)(chang)(chang)的動(dong)蕩加劇，且政策多(duo)有反復導(dao)致(zhi)市(shi)場(chang)(chang)(chang)信心不穩，如熔斷措(cuo)施4天便夭折，政府明確表態沒有持續(xu)貶(bian)值空間卻大(da)(da)(da)幅(fu)貶(bian)值，避免黑天鵝事件，增強(qiang)與市(shi)場(chang)(chang)(chang)溝通對于防范金融(rong)風險(xian)，確保中國經濟穩定，以及(ji)為國內(nei)市(shi)場(chang)(chang)(chang)化改革(ge)營造良好(hao)平穩外部環境意義重(zhong)大(da)(da)(da)，需要高度(du)重(zhong)視。

在【亞克力有機玻璃制品】看(kan)來，避免外部金融風險加大，需要認真考慮(lv)如下三點(dian)：

第一，貶值成(cheng)本如何考量？

在筆者看(kan)來，12月外(wai)匯儲(chu)(chu)備(bei)(bei)(bei)意(yi)外(wai)大幅(fu)減少(shao)，與(yu)8、9月誘因(yin)截然(ran)不同，與(yu)同期(qi)人民幣(bi)大幅(fu)貶(bian)值加(jia)(jia)劇(ju)資本流出(chu)(chu)有(you)關。可(ke)以看(kan)到，今(jin)年8月11月中間價改(gai)之后(hou)，人民幣(bi)有(you)貶(bian)值壓力，當時央(yang)行出(chu)(chu)手干(gan)預(yu)，同期(qi)外(wai)匯儲(chu)(chu)備(bei)(bei)(bei)分別減少(shao)939.29億美元與(yu)432.61億美元。而(er)正(zheng)是(shi)由于(yu)市場(chang)相信央(yang)行穩定(ding)匯率的決心，其后(hou)人民幣(bi)穩定(ding)且小幅(fu)升(sheng)值，干(gan)預(yu)成(cheng)本已然(ran)減少(shao)，甚至出(chu)(chu)現資本流入(ru)，10月外(wai)匯儲(chu)(chu)備(bei)(bei)(bei)增加(jia)(jia)113.87億美元。

相反，12月以(yi)來，央行態度卻令人捉摸不透，雖然表面上(shang)仍然表態人民(min)幣(bi)(bi)(bi)沒(mei)有貶值基礎，但發布人民(min)幣(bi)(bi)(bi)匯(hui)率新指(zhi)數與權重，強(qiang)調人民(min)幣(bi)(bi)(bi)應(ying)該更加注重參(can)考(kao)一(yi)籃子貨幣(bi)(bi)(bi)，考(kao)慮(lv)到12月之前人民(min)幣(bi)(bi)(bi)對一(yi)籃子貨幣(bi)(bi)(bi)已然升(sheng)值較多(duo)，上(shang)述(shu)表態被(bei)市場猜(cai)測為央行為放任人民(min)幣(bi)(bi)(bi)對美元貶值的背書(shu)。

果不其然，12月人民幣(bi)大(da)(da)貶(bian)，從(cong)11月末(mo)的6.3962貶(bian)到如今的6.5882，貶(bian)值幅度(du)高達(da)3%，期間(jian)央行并未出(chu)手干預(yu)，市場預(yu)期不明之下，企業與(yu)居民預(yu)期反(fan)轉，大(da)(da)幅換匯與(yu)資本(ben)流出(chu)，外(wai)匯儲備下降(jiang)1079億(yi)美元，反(fan)而再(zai)創新高，考慮到同期超過500億(yi)美元的貿(mao)易(yi)順差(cha)，以(yi)及美元同期對歐元、日元走弱，資本(ben)流出(chu)情況更甚(shen)。

從此引發的一個問題是，貶值成本如何衡量？有觀點認為，央行放棄出手，讓人民幣對美元順勢貶值有利于降低過大的干預成本。然而，近來外匯儲備數據恰恰說明，人民幣穩定并不意味著外匯儲備必然下降，如8、9月出手干預之后10月人民幣升值之下外儲反而增加。相反，放任貶值，在危機時刻容易加速貶值預期，資本流出加劇，外匯儲備反而蒸發更快，其后要扭轉貶值預期，干預成本恐怕更高。【亞克力有機玻璃制品】

第二，貶值時機是否合適？

毫無疑問，政策本身能否達(da)到理想效果與時機的(de)選擇聯系緊密(mi)。12月(yue)初，央行(xing)表態要(yao)參考一籃(lan)子貨幣(bi)指數，新措(cuo)施本身無可(ke)非議，相(xiang)反(fan)，這是(shi)恰恰是(shi)繼(ji)811中間(jian)價匯(hui)改以來，人(ren)民(min)幣(bi)匯(hui)率市場化改革的(de)又一重要(yao)突破，是(shi)值得(de)稱贊的(de)。畢(bi)竟去年11月(yue)30日IMF批準人(ren)民(min)幣(bi)納入SDR籃(lan)子，其后增加人(ren)民(min)幣(bi)匯(hui)率獨立性是(shi)人(ren)民(min)幣(bi)國際化未盡之路，也是(shi)增加人(ren)民(min)幣(bi)需(xu)求，分散投資者(zhe)金(jin)融風險(xian)的(de)要(yao)求。

然而(er)，時點選擇(ze)是否合適(shi)？筆者(zhe)將(jiang)新公(gong)布(bu)的(de)CFETS人民(min)幣指數向(xiang)前推算，不難發現2005年7月以(yi)來，CFETS指數與BIS公(gong)布(bu)的(de)人民(min)幣名義有效匯(hui)(hui)率高度相關(guan)，而(er)在2013年中以(yi)前人民(min)幣對美(mei)元匯(hui)(hui)率與CFETS走勢亦大(da)致相同。在筆者(zhe)看來，選擇(ze)2010年6月重啟匯(hui)(hui)改到2014年美(mei)元反轉之間，美(mei)元匯(hui)(hui)率橫(heng)盤波(bo)動的(de)時期推動這項改革壓力更(geng)小。

如今人民幣對強勢美元保持穩定已久，同期人民幣有效匯率，CFETS大幅升值，匯率高估，一旦脫鉤，風險較大，存在人民幣對美元大幅貶值風險？且考慮到當前新興市場國家貨幣相繼淪陷，貶值預期一旦形成，容易自我強化，引發政策超調與資金的大幅撤離，進而又影響金融穩定。實際上，12月外匯儲備大幅下降恰恰說明上述風險已然加大。【亞克力有機玻璃制品】

第三，貶值(zhi)預(yu)期如何(he)引導？

之所以有貶(bian)值預期(qi)自我強化的擔憂，在于當前(qian)央行在于預期(qi)引導的不足(zu)。不難發現，央行一(yi)方(fang)面表態人民幣并無貶(bian)值的基礎(chu)，一(yi)方(fang)面卻允許短(duan)短(duan)一(yi)個多(duo)月人民幣對美元貶(bian)值3%。兩種截然不同的態度如何(he)分辨，讓市場困惑(huo)。

此外，央(yang)(yang)行提出參考一(yi)(yi)籃子貨(huo)幣(bi)，這又有何深(shen)意，且多大程(cheng)度上可(ke)信？是央(yang)(yang)行中期目標(biao)還是短期內(nei)就(jiu)要實現(xian)？要知道早(zao)在2005年7月匯改之時央(yang)(yang)行便表態參考一(yi)(yi)籃子貨(huo)幣(bi)，但(dan)實際(ji)運行遠非如此，此次重提舊時目標(biao)，是動真格嗎？在操作程(cheng)度上一(yi)(yi)旦美(mei)元對其(qi)它貨(huo)幣(bi)波動劇烈，央(yang)(yang)行是否能容忍(ren)人民幣(bi)對美(mei)元的大幅波動？

可以說，恰(qia)恰(qia)是上(shang)述預期(qi)混亂(luan)的(de)(de)加(jia)(jia)劇了當(dang)前(qian)的(de)(de)資本(ben)恐慌性流出(chu)，要想改變(bian)這種局面，最低(di)的(de)(de)干(gan)預成本(ben)是加(jia)(jia)強與(yu)市場(chang)(chang)溝通，清晰的(de)(de)向市場(chang)(chang)傳(chuan)達政(zheng)策(ce)意圖，穩定市場(chang)(chang)信(xin)心。實際上(shang)，從經濟(ji)基本(ben)面而言(yan)，當(dang)前(qian)中國外貿(mao)順差(cha)仍(reng)處歷(li)史高(gao)位，中國勞動(dong)生產(chan)率雖然下滑(hua)但在全球范圍內仍(reng)然很(hen)高(gao)，而且貿(mao)易條件大(da)(da)幅改善(shan)，人民(min)幣大(da)(da)幅貶值確實沒有(you)基礎，人民(min)幣對(dui)美元(yuan)(yuan)貶值的(de)(de)壓力主要是因(yin)為(wei)美元(yuan)(yuan)自(zi)身的(de)(de)大(da)(da)幅升值。

因(yin)此(ci)，短期(qi)來看，對美元匯率的(de)(de)判斷以及穩(wen)定(ding)市(shi)場對于人民幣匯率預期(qi)至(zhi)關重要(yao)。同時，借助(zhu)(zhu)于積極的(de)(de)財政與貨幣政策確保經濟企(qi)穩(wen)，有助(zhu)(zhu)于穩(wen)定(ding)市(shi)場情緒，避(bi)免貶值的(de)(de)自(zi)我實現。而防范匯率市(shi)場黑天鵝事(shi)件(jian)出現，恰(qia)恰(qia)是(shi)今(jin)年10月1日人民幣正式加入特別提(ti)(ti)款權?SDR以及G20峰(feng)會(hui)杭州召開的(de)(de)要(yao)求(qiu)，也將為加速供(gong)給側的(de)(de)結構(gou)性改革(ge)，特別是(shi)積極國(guo)企(qi)和農村(cun)土地制度的(de)(de)改革(ge)提(ti)(ti)供(gong)良好外(wai)部(bu)環(huan)境，增強(qiang)投(tou)資者信心，提(ti)(ti)高全球競爭力與話(hua)語權。?

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